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2026년 여름, 100엔을 사는 데 우리 돈 900원이 채 들지 않는 날이 왔습니다. 2016년 제가 일본 여행을 갔을 때 100엔짜리 자판기 음료가 딱 100원짜리 음료처럼 느껴졌는데, 그때 환율이 100엔에 1,000원 선이었으니 거의 10년 만에 10%가 더 빠진 셈입니다. 출장지 편의점에서 "와, 싸다"는 말이 나왔지만, 그 숫자 뒤에는 30년짜리 이야기가 겹쳐 있었습니다.
30년을 멈춰 세운 디플레이션의 심리학
1990년대 초, 일본은 부동산과 주식 버블이 꺼지면서 디플레이션(deflation) 국면으로 진입했습니다. 디플레이션이란 물가가 지속적으로 하락하는 현상을 가리키는데, 언뜻 "물가가 내리면 좋은 것 아닌가"라고 생각하기 쉽습니다. 그런데 실상은 정반대였습니다.
제가 이 구조를 처음 제대로 이해한 건 냉장고 비유를 접했을 때였습니다. 내년에 더 싸질 것 같으면 지금 사지 않고 기다리게 됩니다. 한 사람이 기다리는 건 아무 문제가 없지만, 온 나라가 동시에 기다리면 가게에 물건이 팔리지 않고, 기업은 값을 더 내리고, 임금은 오르지 않고, 소비는 또 줄어드는 악순환이 시작됩니다. 경제학에서는 이를 '디플레이션 스파이럴'이라고 부르는데, 누구 하나 잘못하지 않았는데 시스템 전체가 멈춰 버리는 구조입니다.
바로 이 공기 속에서 가리가리군이라는 아이스크림은 60엔을 25년간 지켰습니다. 1991년 이후 단 한 번도 올리지 못한 채로요. 2016년 10엔, 우리 돈으로 100원이 채 안 되는 인상을 발표하면서 회사 전 직원이 전국 방송에 나와 사과한 장면은, 단순한 해프닝이 아니라 '가격은 원래 안 오르는 것'이라는 사회적 믿음이 얼마나 단단하게 굳어 있었는지를 보여 주는 장면이었습니다.
일본은행(BOJ, Bank of Japan)은 이 악순환을 끊으려고 1999년 기준금리를 사실상 0%로 낮췄습니다. 기준금리란 중앙은행이 시중은행에 돈을 빌려줄 때 적용하는 기준 이자율로, 경제 전체의 돈값을 결정하는 핵심 레버입니다. 그래도 소비가 살아나지 않자 2016년에는 마이너스 금리(negative interest rate)를 도입했습니다. 마이너스 금리란 시중은행이 중앙은행에 돈을 맡기면 이자를 받는 게 아니라 오히려 보관료를 내야 하는 정책인데, 사실상 "돈을 쌓아두지 말고 써라"는 애원에 가까운 조치였습니다. 제 경험상 이 정도면 정책 당국이 얼마나 절박했는지 충분히 느껴집니다.
- 1991년 이후 가리가리군 가격 25년 동결 → 디플레이션 기대 심리의 상징
- 1999년 기준금리 0%대 진입 → 소비 진작 목적
- 2016년 마이너스 금리 도입 → 17년 만에 가장 극단적인 완화 조치
- IMF 추산 2025년 일본 정부 순이자 부담: GDP 대비 약 0.2% (출처: IMF)
일본 정부 부채가 GDP의 두 배를 넘는다는 점에서 "금리를 올리면 나라가 파산한다"는 말이 돌기도 합니다. 하지만 IMF 데이터를 직접 확인해 보면, 실제 순이자 부담은 GDP 대비 0.2% 수준으로 미국(3.7%) 보다 훨씬 낮습니다. 파산 시나리오는 과장된 측면이 크다고 보는 게 현실에 가깝습니다.
엔캐리트레이드가 흔든 서울 주식시장
올해 출장에서 동료들과 저녁 회식 자리, 모두가 "엔저 덕에 이렇게 싸게 먹는다"며 좋아했습니다. 그런데 그 저렴함이 어디서 왔는지를 따라가면 이야기는 꽤 복잡해집니다.
2020년 코로나 팬데믹 이후 미국은 치솟는 물가를 잡기 위해 금리를 빠르게 끌어올렸고, 2023년 여름에는 기준금리가 5%를 넘어섰습니다. 같은 시점 일본은 여전히 0% 근처였습니다. 이 금리차(interest rate differential)가 핵심입니다. 금리차란 두 나라 간 기준금리의 차이를 가리키는데, 이 격차가 벌어질수록 돈은 금리가 낮은 나라에서 높은 나라로 이동하는 경향이 강해집니다.
바로 이 구조에서 엔캐리트레이드(yen carry trade)가 폭발적으로 커졌습니다. 엔캐리트레이드란 금리가 거의 없는 엔화를 저렴하게 빌린 뒤, 그 돈을 금리가 높은 나라의 자산에 투자해 금리 차이만큼 수익을 거두는 전략입니다. '와타나베 부인'이라는 별명으로 알려진 주체들이 이 방식으로 시장을 움직인다고 알려져 있지만, 실제로는 개인 투자자 중 약 85%가 남성이었다는 블룸버그 보도(출처: Bloomberg)도 있습니다. 집안 살림을 쥔 주부라는 이미지는 상당 부분 고정관념이 만들어낸 그림이었던 셈입니다. 이런 개인만이 아니라 세계 거대 투자 기관까지 가세하면서 엔화를 빌려 굴리는 자금은 최소 5,000억 달러에 달한다는 추정까지 나왔습니다.
2024년 3월 일본은행이 17년 만에 첫 금리 인상을 단행하고 같은 해 7월 추가 인상에 나서자, 이 판은 한순간에 뒤집혔습니다. 빌린 엔화의 이자가 오르고 엔화값까지 오르면 갚아야 할 금액이 눈덩이처럼 불어나기 때문에 모두가 동시에 출구를 향해 달렸습니다. 2024년 8월 5일 일본 닛케이 지수가 하루 만에 12.4% 폭락했고, 같은 날 코스피도 8.8% 급락했습니다. 제가 직접 그날 뉴스를 보면서 느낀 건, 도쿄에서 빌린 돈이 서울 시장까지 이렇게 빠르게 전이된다는 사실이 꽤 섬뜩하다는 것이었습니다.
2026년 9월 18일, 일본은행은 금리를 1.25%로 올렸습니다. 1995년 이후 31년 만에 가장 높은 수준이었습니다. 그런데 발표 직후 엔화는 오히려 1달러에 156.9엔까지 밀렸습니다. 교과서대로라면 금리를 올리면 통화가치가 오르는 게 맞는데, 시장은 금리 결정 과정에서 위원 9명 가운데 2명이 동결을 주장한 사실에 더 주목했습니다. 앞으로 인상 속도가 느려질 것이라는 기대가 선반영된 결과였습니다. 여기서 다시 가리가리군 광고가 겹쳐 보였습니다. 30년 전 일본을 멈춘 것도, 2026년 금리 인상 후 엔화를 끌어내린 것도, 결국 '오늘의 사실'이 아니라 '내일에 대한 기대'였다는 점에서 구조가 똑같습니다.
자주 묻는 질문
Q. 일본은 왜 금리를 더 빨리 올리지 않나요?
A. 금리를 너무 빠르게 올리면 엔캐리트레이드 포지션이 한꺼번에 청산되면서 글로벌 금융시장이 요동칠 수 있습니다. 실제로 2024년 8월처럼 일본 증시가 하루 12%대 폭락하고 한국 코스피까지 연쇄 하락한 전례가 있습니다. 속도 조절이 불가피한 이유입니다. 또한 일본 경기가 아직 안정적으로 회복됐다고 보기 어려운 만큼, 중앙은행 내부에서도 신중론이 계속 나오고 있습니다.
Q. 엔저가 한국에 미치는 영향은 무엇인가요?
A. 단기적으로는 일본 여행 비용이 낮아지고 일본산 제품 수입 단가가 내려가는 이점이 있습니다. 반면 수출 경쟁 측면에서는 반도체, 자동차, 철강 등 일본과 겹치는 품목에서 한국 기업의 가격 경쟁력이 상대적으로 약해질 수 있습니다. 또 앞서 설명한 것처럼 엔캐리트레이드 청산 시 한국 자본시장이 직격탄을 맞는 구조적 취약성도 있습니다.
Q. 금리를 올렸는데 왜 엔화가 오히려 떨어지나요?
A. 시장이 금리 인상을 이미 예상하고 미리 가격에 반영(선반영)했기 때문입니다. 발표 당일은 "기대된 이벤트"가 소화되는 시점이라 오히려 차익 실현 매물이 나오거나, 이번처럼 결정 과정의 반대표 수에서 향후 속도가 더딜 것이라는 신호를 읽으면 통화 약세로 반응하기도 합니다. 교과서 공식이 현실에서 항상 즉각 통하지 않는 이유가 여기 있습니다.
Q. 엔캐리트레이드 규모가 5,000억 달러라고 하던데, 이게 얼마나 큰 건가요?
A. 한국 코스피 전체 시가총액이 대략 1조 달러 안팎임을 감안하면, 그 절반에 달하는 자금이 단 하나의 금리 차이 전략에 묶여 있는 셈입니다. 이 포지션이 단기간에 일제히 청산될 경우 한국을 포함한 신흥국 금융시장 전반에 충격이 전파될 수 있다는 점에서 결코 먼 나라 이야기가 아닙니다.
결론
부모님께서 늘 "싼 게 비지떡"이라는 말씀을 하셨는데, 저는 그 말을 일본 출장 이후 다시 꺼내 들었습니다. 제가 편의점에서 저렴하게 장을 볼 수 있었던 이면에는 30년간 물가를 동결시킨 디플레이션의 상처와, 지금도 수입 물가가 1년 만에 30% 넘게 오른 일본 소비자들의 고통이 있었습니다. 한쪽의 이득이 다른 쪽의 손해에서 비롯된다는 그 말이 여기서도 들어맞았습니다.
환율이라는 숫자는 수억 명이 내일을 어떻게 믿는지 매 순간 기록하는 일기장에 가깝습니다. 실효 환율(real effective exchange rate), 금리차, 디플레이션 기대, 엔캐리트레이드 포지션 청산 — 이 요소들이 복잡하게 얽혀 있습니다. 실효 환율이란 무역 비중에 따라 가중 평균한 환율로, 달러 대비 수치만으로는 포착하기 어려운 통화의 실제 구매력 변화를 보여 주는 지표입니다. 다음에 일본 편의점 계산대 앞에 서거든, 그 동전 하나에 얼마나 많은 이야기가 겹쳐 있는지 한 번쯤 생각해 보시는 것도 나쁘지 않을 것 같습니다.